HoonSmart.com>> “ทริสเรทติ้ง” ลดเครดิต “เอสพีซีจี” พร้อมหุ้นกู้ไม่ด้อยสิทธิ ไม่มีหลักประกัน เป็น A- จาก A จัดอันดับเครดิตหุ้นกู้ไม่ด้อยสิทธิ ไม่มีหลักประกันวงเงินไม่เกิน 5 พันล้านบาท ที่ A- แนวโน้ม Stable เหตุรายได้โรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ทยอยหมดอายุ ฉุดกระแสรายได้ลดลง ด้านภาระหนี้คาดเพิ่มขึ้นจากลงทุนโซลาร์ใหม่พื้นที่ EEC
บริษัท ทริสเรทติ้ง ลดอันดับเครดิตองค์กรและหุ้นกู้ของ บริษัท เอสพีซีจี (SPCG) เป็นระดับ A- จาก A ด้วยแนวโน้มอันดับเครดิต Stable หรือ คงที่ ในขณะเดียวกัน ทริสเรทติ้งจัดอันดับเครดิตหุ้นกู้ไม่ด้อยสิทธิ ไม่มีหลักประกันชุดใหม่ในวงเงินไม่เกิน 5 พันล้านบาทของบริษัทที่ระดับ A- ด้วย โดยเงินที่ได้จากออกหุ้นกู้ครั้งนี้ บริษัทจะนำไปใช้เป็นเงินทุนสำหรับโครงการพลังงานแสงอาทิตย์โครงการใหม่
การปรับลดอันดับเครดิตสะท้อนถึงกระแสรายได้ที่จะลดลงจากส่วนเพิ่มราคารับซื้อไฟฟ้า (Adder) ของโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ที่ทยอยหมดอายุลง อันดับเครดิตยังสะท้อนถึงภาระหนี้ที่คาดว่าจะเพิ่มขึ้นจากการลงทุนในโครงการโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ขนาดใหญ่ในพื้นที่เขตพัฒนาพิเศษภาคตะวันออก (EEC) อันดับเครดิตยังสะท้อนถึงกระแสเงินสดที่แน่นอนจากโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ อย่างไรก็ตาม อันดับเครดิตก็ลดทอนลงบางส่วนจากสภาวะแวดล้อมที่เปลี่ยนแปลงไปของธุรกิจโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์
ประเด็นสำคัญที่กำหนดอันดับเครดิต สืบเนื่องจากรายได้ที่แข็งแกร่งของบริษัทมาจากสินทรัพย์หลักของบริษัท ซึ่งประกอบไปด้วย โรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ที่เปิดดำเนินงานแล้วจำนวน 36 แห่งในประเทศไทย กระแสเงินสดจากโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ที่คาดการณ์ได้เป็นผลจากมีความเสี่ยงด้านการดำเนินงานที่ต่ำและผู้ซื้อไฟฟ้าที่มีความน่าเชื่อถือสูง โรงไฟฟ้าของบริษัทดำเนินการภายใต้สัญญาซื้อขายไฟฟ้าระยะยาวแบบ Non-Firm ที่ลงนามกับการไฟฟ้าส่วนภูมิภาค (กฟภ.) ด้วยกำลังการผลิตตามสัญญารวม 205.92 เมกะวัตต์ (MW) ภายใต้สัญญาซื้อขายไฟฟ้า (PPA) โซลาร์ฟาร์มทั้งหมดได้รับประโยชน์จากการได้รับส่วนเพิ่มราคารับซื้อไฟฟ้าที่อัตรา 8 บาทต่อกิโลวัตต์-ชั่วโมง (หน่วย) เป็นระยะเวลา 10 ปีนับตั้งแต่วันที่เริ่มดำเนินงานเชิงพาณิชย์
โรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ของบริษัทมีผลการดำเนินงานที่น่าพอใจ โดยสามารถผลิตไฟฟ้าได้สูงกว่าระดับ P50 อย่างต่อเนื่อง (ความน่าจะเป็น 50% ของการผลิตพลังงาน) ซึ่งเป็นเกณฑ์ของผลการดำเนินงานที่คาดหวัง ดังนั้น บริษัทจึงสามารถผลิตไฟฟ้าได้ 385-397 กิกะวัตต์-ชั่วโมง (GWh) ต่อปีในช่วงปี 2561-2563
การปรับลดอันดับเครดิตสะท้อนให้เห็นถึงการหดตัวของรายได้ที่เกิดจากโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ ทริสเรทติ้งคาดว่าผลประกอบการจะลดลงอย่างมีนัยสำคัญตั้งแต่ปี 2564 เป็นต้นไปเมื่อโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์จำนวนหนึ่งจะไม่ได้รับส่วนเพิ่มราคารับซื้อไฟฟ้าอีกต่อไป ณ สิ้นสุดปี 2566 โรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ 23 แห่ง (หรือ 63% ของกำลังการผลิตตามสัญญาทั้งหมด) จะได้รับเพียงอัตราค่าไฟฟ้าฐานสำหรับการขายไฟฟ้า เมื่อพิจารณาถึงส่วนเพิ่มราคารับซื้อไฟฟ้าที่กำลังหมดอายุลง ทริสเรทติ้งคาดว่าอัตราค่าไฟฟ้าเฉลี่ยจะลดลงจาก 11 บาทต่อกิโลวัตต์ชั่วโมงในปี 2563 เป็น 7 บาทต่อกิโลวัตต์ชั่วโมงในปี 2566 ในประมาณการกรณีฐาน กำไรก่อนดอกเบี้ย ภาษี ค่าเสื่อมราคาและค่าตัดจำหน่าย (EBITDA) จะลดลงประมาณ 0.5-1 พันล้านบาทต่อปีในช่วงปี 2564-2566
รายได้จากโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์โซลาร์ฟาร์มหลักของบริษัทจะลดลงอย่างรวดเร็วในปี 2567 และ 2568 เมื่อส่วนเพิ่มราคารับซื้อไฟฟ้าหมดอายุลงทั้งหมด ทริสเรทติ้งคาดว่าอัตราค่าไฟฟ้าเฉลี่ยจะลดลงเหลือประมาณ 3 บาทกิโลวัตต์ต่อชั่วโมงในช่วงเวลานั้น
นอกจากนี้บริษัทอยู่ภายใต้ความกดดันในการฟื้นฟูรายได้หลังจากที่ส่วนเพิ่มราคารับซื้อไฟฟ้าหมดอายุ โดยบริษัทพยายามที่จะขายไฟฟ้าให้กับผู้ใช้ในภาคอุตสาหกรรมภายใต้สัญญาซื้อขายไฟฟ้าระหว่างภาคเอกชน แต่บริษัทก็มีกำลังการผลิตค่อนข้างน้อยเนื่องจากมีการแข่งขันที่รุนแรง
ทริสเรทติ้งมองว่าบริษัทจะต้องปรับกลยุทธ์ทางธุรกิจอย่างหลีกเลี่ยงไม่ได้เพื่อปรับให้เข้ากับสภาพแวดล้อมทางธุรกิจที่เปลี่ยนแปลงมากขึ้นสำหรับธุรกิจโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ โอกาสในการลงทุนสำหรับพลังงานแสงอาทิตย์ในประเทศไทยดูเหมือนจะสูญเสียความน่าสนใจลงไปอย่างมีนัยสำคัญเนื่องจากการลดอัตราค่าไฟฟ้าที่จูงใจ การแข่งขันที่สูงในตลาด ความล่าช้าของโครงการภาครัฐ และผลตอบแทนจากการลงทุนที่ลดลง ผู้ผลิตไฟฟ้าจากพลังงานแสงอาทิตย์ได้หันไปขายไฟฟ้าให้กับผู้ใช้ในภาคอุตสาหกรรมภายใต้สัญญาซื้อขายไฟฟ้ากับภาคเอกชนซึ่งมีความเสี่ยงของคู่สัญญาที่สูงกว่าโครงการสาธารณะ เนื่องด้วยความขาดแคลนโอกาสใหม่ ๆ การซื้อกิจการโรงไฟฟ้าที่เปิดดำเนินงานแล้วจึงกลายเป็นที่นิยม
สำหรับการมองหาโอกาสนอกประเทศไทย บริษัทได้ลงทุนในโครงการ Ukujima Solar ซึ่งเป็นโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ขนาด 480 เมกะวัตต์ซึ่งตั้งอยู่ที่เกาะ Ukujima ประเทศญี่ปุ่น โดยรวมแล้ว บริษัทจะใช้จ่าย 2.7 พันล้านบาทสำหรับหุ้น 17.9% ในโครงการดังกล่าว ด้วยระยะเวลาหลายปีของการก่อสร้างโครงการ ทริสเรทติ้งคาดว่าโครงการจะเริ่มดำเนินการในปี 2566 และคาดว่าบริษัทจะได้รับเงินปันผลประมาณ 500 ล้านบาทต่อปีจากการลงทุนนี้ตั้งแต่ปี 2567 เป็นต้นไป
อย่างไรก็ตามโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์แห่งใหม่ในพื้นที่เขตพัฒนาพิเศษภาคตะวันออก บริษัทคาดหวังจะสร้างรายได้ในอนาคตจากโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ขนาด 500 เมกะวัตต์ในพื้นที่ EEC บริษัทถือหุ้น 80% ใน SET Energy Co., Ltd. (SET Energy) ซึ่งเป็นบริษัทที่ดำเนินโครงการ ส่วน PEA ENCOM International Co., Ltd. (PEA-ENCOM) ถือหุ้น 20% โดยโครงการนี้จะรองรับความต้องการใช้ไฟฟ้าที่มีศักยภาพเติบโตในพื้นที่ EEC และมีมูลค่าโครงการรวมประมาณ 2.3 หมื่นล้านบาท โครงการนี้จะขายไฟฟ้าให้แก่ กฟภ. ผ่าน PEA-ENCOM ภายใต้สัญญาซื้อขายไฟฟ้าอายุ 25 ปี โดยปริมาณการขายไฟฟ้าให้แก่ กฟภ. ต้องไม่เกินปริมาณการใช้ต่อเดือนในเขตเมืองใหม่และ 5 ตำบลในอำเภอบางละมุง อัตราค่าไฟฟ้าเป็นไปตามอัตราค่าไฟฟ้าขายส่งที่การไฟฟ้าฝ่ายผลิต (กฟผ.) ขายให้ กฟภ. ตามระดับแรงดันไฟฟ้าที่เชื่อมต่อจริง
จากกำลังการผลิตทั้งหมด 500 เมกะวัตต์ บริษัทตั้งเป้าที่จะเปิดตัวเฟสเริ่มต้น 315 เมกะวัตต์ในปี 2564 ซึ่งจะใช้เงินลงทุนประมาณ 1.5 หมื่นล้านบาท ในประมาณการกรณีพื้นฐานของทริสเรทติ้ง คาดว่าการก่อสร้างโครงการจะเริ่มในปี 2564 โดยเฟสเริ่มต้นจะประกอบด้วยโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ 22 แห่งและเริ่มเปิดดำเนินการเชิงพาณิชย์ตั้งแต่ไตรมาสที่ 2 และ 4 ของปี 2565 ทริสเรทติ้งคาดว่าโครงการจะทำรายได้ให้บริษัท 630 ล้านบาทในปี 2565 และสร้างรายได้ประมาณ 1.2 พันล้านบาทต่อปีหลังจากนั้น ทริสเรทติ้งคาดหวังว่าโครงการจะสร้างกระแสเงินสดที่คาดการณ์ได้เนื่องจากมีความเสี่ยงจากการดำเนินงานที่ต่ำและมีผู้ซื้อไฟฟ้าที่น่าเชื่อถือ อย่างไรก็ตาม ทริสเรทติ้งเห็นว่าโครงการมีความเสี่ยงหลายประการ ประกอบด้วย (1) ความต้องการไฟฟ้าในพื้นที่ EEC ต่ำกว่าที่คาดการณ์ไว้ (2) อัตราค่าไฟฟ้าที่ได้รับจริงซึ่งอาจต่ำกว่าสมมติฐานพื้นฐานของทริสเรทติ้ง และ (3) ความล่าช้าของโครงการที่เกิดจากข้อกำหนดด้านกฎระเบียบที่เกี่ยวข้อง
ทิรสเรทติ้งคาดภาระหนี้ที่คาดว่าจะเพิ่มขึ้นตามประมาณการกรณีพื้นฐานของทริสเรทติ้ง รายได้จากโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ใหม่ในพื้นที่ EEC จะยังไม่เพียงพอที่จะชดเชยรายได้ที่ลดลงจากการหมดอายุของส่วนเพิ่มราคารับซื้อไฟฟ้า ทริสเรทติ้งประมาณการ EBITDA ของบริษัทไว้ที่ 3.2 พันล้านบาทในปี 2564 หรือลดลง 20% จาก 4 พันล้านบาทในปี 2563 และ EBITDA จะลดลงอีกเป็น 3.1 พันล้านบาทในปี 2566 นอกจากนี้ ยังคาดว่าอัตรากำไรของ EBITDA (EBITDA เป็นร้อยละของรายได้) จะลดลงเหลือ 66% ในปี 2566 จาก 82% ในปี 2563
ทริสเรทติ้งคาดการณ์ว่าระยะเริ่มต้นของโครงการใหม่จะมีมูลค่าประมาณ 1.5 หมื่นล้านบาทซึ่งค่อนข้างสูงเมื่อเทียบกับขนาดสินทรัพย์ของบริษัท โดยบริษัทมีแผนจะระดมทุนสำหรับโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์โครงการใหม่โดยใช้หนี้เป็นหลัก บริษัทจะนำเงินที่ได้จากการออกขายหุ้นกู้ไม่ด้อยสิทธิจำนวน 5 พันล้านบาทไปใช้เป็นเงินลงทุนให้กับ SET Energy
ในขณะเดียวกัน SET Energy จะกู้ยืมเงินจากสถาบันการเงินประมาณ 75% ของมูลค่าโครงการ โดยรวมแล้ว คาดว่าหนี้รวมของบริษัทจะเพิ่มขึ้นเป็นเกือบ 1.4 หมื่นล้านบาทในปี 2565-2566 ซึ่งเพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็วจาก 2.1 พันล้านบาทในปี 2563 ด้วยเหตุนี้เราจึงคาดว่าอัตราส่วนหนี้สินทางการเงินต่อ EBITDA จะเพิ่มขึ้นเป็น 4.5 เท่าใน 2566 ซึ่งเพิ่มขึ้นอย่างมากจาก 0.5 เท่าในปี 2563 อัตราส่วนหนี้สินทางการเงินต่อเงินทุนจะเพิ่มขึ้นเป็น 41% ในปี 2566 เทียบกับ 11% ในปี 2563 ซึ่งสิ่งเหล่านี้บ่งบอกถึงความเสี่ยงทางการเงินที่เพิ่มสูงขึ้น
อันดับเครดิตของหุ้นกู้ที่ออกโดยบริษัท ซึ่งมีฐานะเป็นบริษัทแม่ อาจถูกปรับลดลงให้ต่ำกว่าอันดับเครดิตของบริษัทหนึ่งระดับในอนาคตได้ เนื่องจากอาจมีการด้อยสิทธิของโครงสร้าง เนื่องจากหนี้ของ SET Energy ซึ่งเป็นบริษัทย่อยที่ดำเนินงานมีแนวโน้มที่จะเพิ่มขึ้นในระหว่างการพัฒนาโครงการ ทริสเรทติ้งจึงคาดว่าจะระดับของหนี้ที่มีลำดับความสำคัญมากกว่าหนี้ในระดับแม่จะเพิ่มขึ้นและมีโอกาสที่จะทำให้มีการปรับลดอันดับเครดิตตราสารหนี้ลงได้เนื่องจากมีความด้อยสิทธิทางโครงสร้าง (Structural Subordination)
ทริสเรทติ้งประเมินว่า บริษัทมีสภาพคล่องเพียงพอในช่วง 12 เดือนข้างหน้า ณ เดือนธันวาคม 2563 บริษัทมีเงินสดและรายการเทียบเท่าเงินสดประมาณ 2.5 พันล้านบาทซึ่งเพียงพอสำหรับการไถ่ถอนหุ้นกู้ที่จะครบกำหนดตลอดปี 2564
